投资者内参丨马振阳 8月20日晚间，阿里巴巴公布了2027财年第一季度的财报（2026年4月1日至6月30日，以下简称二季度）。在今年的二季度，阿里巴巴实现了2689.53亿元的收入，同比增长了8.6%。然而，净利润却骤降至104.44亿元，同比减少了75%；经调整后的EBITA为273.29亿元，同比下降29.6%。尤其值得注意的是，阿里首次详细披露了“AI实验室与应用”这一板块，主要涵盖“千问系”的模型研发及应用，包括千问大模型、千问APP和QwenWork等业务。该板块在二季度的收入仅有33.38亿元，但调整后的EBITA却亏损了138.61亿元，亏损金额约为其收入的4.15倍。与此同时，阿里仍在加大其AI方面的投资，本季度的资本支出达到676.78亿元，同比增加了75%。自由现金流则净流出446.7亿元，与去年同期的188.15亿元相比，流出规模显著扩大。尽管阿里在AI云和算力服务方面保持快速增长，但市场更加关注的是巨额的投入是否能够逐步带来利润和现金流。在今天交易结束时，阿里巴巴在港股市场的股价为123.00港元，下跌了2.54%。
先从利润情况来看，今年二季度，阿里巴巴的净利润由去年同期的423.82亿元降至104.44亿元，同比下降了75%；经营利润从349.88亿元降至151.61亿元，同比下降57%；经调整后的EBITA下降了29.6%至273.29亿元。随着AI投入的持续增加，阿里的利润承受了显著压力。今年，阿里首次将“AI实验室与应用”作为独立的板块列出，包括AI模型实验室、千问消费者业务及QwenWork等。尽管该板块的收入在二季度达到了33.38亿元，同比增长了15.8%，但经调整EBITA的亏损却飙升至138.61亿元，去年同期的亏损仅为32.24亿元，亏损扩大了约330%。换言之，AI实验室与应用这一板块单季的亏损额大约是其收入的4.15倍，亏损规模在过去一年增加了超过100亿元。这项数据显示出阿里在AI业务中的压力及其可持续发展面临的挑战。财报中指出，该板块亏损加剧的原因主要是AI能力投资增加和千问APP推理成本上升。目前大模型的训练、推理以及消费者AI应用依然处于高投入阶段，导致收入增长暂时无法覆盖相应成本。
接下来，资本开支的增加更加直接影响了现金流。今年二季度，阿里的资本支出达到了676.78亿元，相较于去年同期的386.76亿元上升了75%，这笔资金主要用于AI基础设施建设、CPU算力扩展及芯片等硬件的采购。虽然本季度阿里经营活动的现金流净额为229.45亿元，同比增长11%，但自由现金流净流出达到了446.7亿元，去年同期为188.15亿元。按照阿里此前计划，公司在未来三年内将投入至少3800亿元用于云和AI基础设施的建设。在财报电话会上，吴泳铭透露，截至今年6月30日，阿里已完成约1900亿元的资本投入，意味着三年计划已经执行了一半。对于投资回报的问题，吴泳铭首次给出较为明确的预估，按照目前AI产品的平均毛利水平，阿里AI相关的资本开支预计将在三年内实现回本。如果随着产品毛利率的提升与自研芯片更替的加速，这一回本周期有望缩短至2.5年甚至2年。按照这一模型，若将AI业务的增速控制在33%以内，理论上可以实现正向现金流。
阿里在AI领域的巨大投入的另一面，阿里云业务也在快速增长。在二季度，AI云及算力服务的收入达到了484.37亿元，同比增长了44.9%。其中，外部客户收入也同比增长了45%。AI相关产品的收入达到123.76亿元，已连续12个季度实现三位数的同比增长，年化收入突破495亿元，占云业务外部商业化收入的35%。然而，在大规模的AI投资背景下，阿里的电商基础业务增长乏力。尽管收入略有增长，但未能有效转化为利润增量。二季度，阿里电商集团的收入为2058.62亿元，同比增长4%；经调整EBITA下降至397.49亿元，同比减少1%。这表示，尽管电商收入增加了约70亿元，Adjusted利润反而略微下降，显示出盈利能力受到一定压力。这一变化与阿里加速即时零售的发展密切相关。本季度，来自淘宝闪购、盒马等即时零售业务的收入同比增长了45%。然而，即时零售依然处于巨额投入阶段，华泰证券估算，淘宝闪购在本季度的亏损约为105亿元，虽然相较于上季度的178亿元有明显收窄，但仍对电商整体利润造成拖累。与之相比，传统电商的基本业务表现相对稳定，剔除会计调整的影响，客户管理收入同比增长约1%。从这一组数据来看，阿里的电商业务呈现出明显的结构特征，传统的淘宝和天猫仍继续贡献主要利润，而即时零售则带来了收入增长，但目前还在消耗原有的利润。未来电商能否实现利润再度增长，很大程度上取决于淘宝闪购等即时零售业务是否能够快速减小亏损。
